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資本市場的臉說變就變，上周還是陰云密布的萬科，這周短暫迎來一陣陽光。

出于對萬科銷售和償債能力的擔憂，上周萬科多只境內債券一度出現大幅波動，多只債券跌超10%。彼時，有傳言稱，萬科正與以保險機構為主的貸款機構商談非標債務延期。

作為回應，上周五收盤后，萬科公告稱，合計6.47億美元已存入于代理行指定銀行賬戶，以全數償付到期票據本息。

就在萬科對境外債積極償還之際，3月12日，據相關媒體報道，3月8日前后，多家險資派出高管到深圳萬科總部進行新一輪磋商。磋商方案包括將萬科債務償付期限延長至少一年、追加增信擔保與抵押品，以及發行債券將“非標轉標”等。和部分外界傳聞有出入的是，萬科此輪商談的重點并非對債務進行“展期”，而是希望幾家險資不要提前行權，繼續履行合同直至貸款到期。

隨著相關輿情的發酵、一些積極信號的傳出，今日，萬科股債齊升。其中，萬科A股收漲5.71%，報10元/股；H股收漲10.33%，報6.3港元/股。此外，萬科多只債券午后漲幅擴大，“20萬科08”漲超8%，“22萬科05”漲超6%，“22萬科06”漲超4%，“20萬科06”“21萬科04”漲超3%。

然而，吊詭的是，在資本市場“賣面子”給萬科的時候，國際評級機構穆迪卻“潑冷水”：下調萬科評級至垃圾級，并預警未來可能進一步下調。險資與萬科較量暗涌的同時，評級機構的評級下調，將如何攪動這個局？

01

萬科與險資斡旋

穆迪下調評級添變數？

近日來，萬科與險資暗涌較量不斷。先是各種傳言聲起，緊接著險資、萬科紛紛“回應”傳聞。

3月初，市場傳言萬科正與險資洽談將部分即將到期的非標債務延期。此后，有媒體跟進報道，萬科主要的險資借款對象中，包括新華保險控股子公司新華資產。

針對上述傳言，新華資產也迅速作出回應。3月3日，新華資產在官方微信號發布一則聲明，稱：“近期，公司關注到有關我公司與萬科企業的不實信息。萬科企業系中國房地產行業龍頭企業，一直與我公司保持正常的業務合作。”

新華資產稱，“作為一家專業的、負責任的資產管理公司，我公司對中國經濟的發展充滿信心，堅決服務國家戰略發展大局，支持中國房地產業健康發展”。

即便新華資產回應了相關傳言，但仍然沒有阻止資本市場的悲觀情緒蔓延到萬科的股債，直到萬科以實際行動償付相關債券。

3月8日，萬科公告稱，2024年3月11日到期6.3億美元的5.35%中期票據本息，合計約6.47億美元已存入代理行指定銀行賬戶，以全數償付到期票據本息。

除了回應市場對于萬科償債能力的擔憂，萬科還回應了下一步償債安排。據中國房地產報報道，萬科A相關人士介紹，截至目前，該公司今年境外公開市場的債務已經償付了將近一半，剩下的兩筆境外債務將在5月及6月到期，會通過3種方式兌付。境內方面，今年93億元的到期債務已經償付了20億元，“境內的融資渠道很暢通，這個不用太擔心”。

境外債務積極償還之時，據媒體最新報道，險資與萬科開展了新一輪磋商，萬科希望險資不要提前行權。截至3月10日，萬科與險資的談判仍在進行中。一家參與談判的頭部險資人士透露，自2月底以來，萬科董事局主席郁亮與深圳地鐵相關高層赴北京與多家險資企業商談，包括新華資產、中國太保、太平保險、大家保險等。

『A智慧保』觀察到，新華保險2023年半年報中，披露了與萬科相關的3只債權投資計劃：新華－萬科武漢不動產債權投資計劃、新華－萬科物流基礎設施債權投資計劃（3期）、新華－萬科昆明債權投資計劃（1期），上述3只債權計劃中，新華保險的持有份額均為100%，截至2023年6月末的實收投資款分別為26.25億元、15.77億元、11億元。

此外，據公開信息，2022年11月，太平資產向萬科旗下的鄭州榮望房地產開發有限公司，提供不超過人民幣11.2億元債權計劃。

其實，從萬科股債的表現來看，盡管險資、銀行等機構對萬科債務有所擔憂，但隨著萬科對上述美元債兌付資金提前到位，資本市場已給予積極回應。3月12日，萬科股債齊升，并帶動地產股午后快速拉升，板塊指數放量漲4.92%。

然而，在資本市場略轉樂觀后，國際評級機構穆迪迎面潑來的一盆冷水或也為萬科與險資的斡旋增添了未知數。據彭博社報道，穆迪3月11日在一份聲明中說，穆迪撤銷了萬科的Baa3發行人評級，授予Ba1的公司家族評級，并下調高級無抵押債務評級，同時將萬科所有評級列入評級下調觀察名單。

穆迪高級副總裁Kaven Tsang表示，下調評級反映了穆迪的預期，即萬科的信貸指標、財務靈活性和流動性緩沖將在未來12至18個月內減弱，因為在中國房地產市場長期低迷的情況下，萬科的合同銷售額下降，且融資渠道不確定性日益上升。

02

償舊債、拓新債

萬科動作不斷

從萬科償債安排的行動看，在積極“償舊債”筑建起信用的同時，也在“拓新債”募集資金。

3月1日，萬科公告稱，擬以控股子公司深圳市萬緯物流投資有限公司擁有的3個倉儲物流園項目作為基礎設施資產，開展基礎設施領域不動產投資信托基金（以下簡稱“基礎設施REITs”）。

本次基礎設施REITs標的資產包括位于粵港澳大灣區與長江三角洲的佛山南海項目、湖州德清項目、紹興諸暨項目，首次發售擬募集資金約11.59億元，募集資金凈額將用于符合國家重大戰略、產業政策、發展規劃等要求的在建項目或前期工作成熟的新項目。

萬科表示，截至目前，基礎設施REITs申報發行工作進展順利，通過基金管理人華夏基金和資產支持證券管理人中信證券已向證監會及深圳證券交易所正式提交申報材料，并于2024年3月1日收到證監會的申請受理通知書。

對于萬科首單倉儲物流REIT，國泰君安研報指出，在優質土地資源供給逐漸減少的情況下，頭部企業憑借已經占據的大量優質土地資源，形成了較強的先發優勢，后續進入市場的企業難以替代。

廣發證券認為，萬科短期現金流壓力可控，積極申報REITs增厚資金。公司多年發展經營性物業，且抵押比例較低，后續若有進一步資金需求，可通過申請發行REITs方式打通退出的通道，也可以通過經營性物業貸融資，考慮抵押率后可為公司提供超過400億元的經營性物業貸支持。

萬科REITs版圖再擴容的背后，實際上是房地產在下行周期突圍求變的體現。近年來，險資密集拋售地產股，但同時更加偏好投資優質不動產。究其原因，一方面源于險資面臨資產荒下，渴求長期優質穩健資產；另一方面，險資有盤活優質不動產的責任擔當。

國信證券研報就指出，在資產配置中，險資非標資產更多來自于城投和地產非標準化融資，在地產業供給側結構性改革和地方化債過程中，相關資產供應逐步減少，保費有增量，配置在集中，“長九期債券+紅利權益”的邏輯持續增強，險資配置行為也吸引包括公募基金等機構資金的參與，這進一步引導了債券市場長債行情與權益市場的紅利行情。

03

政策面維穩基調不變

機構認為萬科短期償債壓力尚可

從政策面來看，為多維度支持房地產業平穩發展，房地產政策寬松基調不變。

國務院總理李強在作政府工作報告時提出，標本兼治化解房地產等風險。

政府工作報告提及，優化房地產政策，對不同所有制的房地產企業合理融資需求要一視同仁給予支持，促進房地產市場平穩健康發展。適應新型城鎮化發展趨勢與房地產市場供求關系變化，加快構建房地產發展新模式。

在十四屆全國人大二次會議記者會上，有記者提到，“政府工作報告對優化房地產政策、促進房地產市場平穩健康發展提出了明確的要求，請問住建部將如何抓好落實”。

住房和城鄉建設部部長倪虹回應稱，“2023年，面對個別房企資金鏈斷裂，房地產市場調整風險挑戰，我們會同有關部門出臺了一系列的政策措施：包括認房不認貸，降低貸款首付比例和利率，支持居民換購住房稅費優惠，指導地方政府因城施策，一城一策，精準施策，抓好保交樓。可以說我們實現了、守住了不發生系統性風險的底線”。

“對于房地產我們不能光看短期，還要看中長期。當前我國房地產市場在調整，穩定市場的任務依然艱巨，從我國城鎮化發展的進程看，從我國城鎮300多億平方米存量住房需要更新改造來看，房地產還是有很大的潛力與空間的。”倪虹表示。

回到萬科來看，廣發證券根據Wind統計，萬科2024年全年公開信用債到期規模289億元人民幣左右，截止到2023年第三季度，公司母公司貨幣現金余額260億元，考慮到2023年四季度以來公司降低土地投資強度，且債務償還壓力較小，預計可支配貨幣現金規模較小，對于2024年公開市場到期債務以及其他借款具備較強的保障能力。

東方證券認為，短期內，萬科標債信用風險較低。“從銷售層面來看，在房地產整體銷售規模明顯收縮的形勢下，萬科銷售不可避免的承壓，但其降幅小于行業及頭部房企，表現出較強的韌性。在現金流層面，行業整體資金鏈收縮，萬科持有的經營性資產融資空間較大，可以通過發行REITs、資產處置、經營性物業貸款緩解現金流緊張。”

值得一提的是，3月12日消息面上，有傳言稱六家國有銀行以及六家股份制銀行正為萬科籌措最高額800億元的銀團貸款，以應對未來到期的公開市場債券償付。

總體而言，政策對于房地產的支持力度有所加強。相信在政策指導下，房地產風險將逐步出清，即便一線城市逐步放開限購，但依然堅持房住不炒的基本定位。而不可否認的是，近期萬科屬實在資本市場引發陣陣漣漪，險資或將對房地產風險保持密切關注，畢竟防范化解金融風險擺在重要位置。