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千億地產巨頭陽光城被迫退市的消息，在過去幾天攪動了房地產市場。

陽光城不是這輪地產行業洗牌中“倒下”的第一家房企，很可能也不會是最后一家。1元面值保衛戰潰敗的泰禾、還不上2000萬商票的富力地產，以及已鎖定退市或站在退市邊緣的多家房企，都正在渡各自的劫。

曾幾何時，地產企業還是資本的“座上賓”，昔日豪華的CP名單中也有險資的身影。但隨著近年地產市場下行、房企頻繁違約，險資紛紛撤退，不少還在巨虧中仍未抽身。

保險與房企這段約十年的愛恨糾葛，部分已有終局，未落幕的故事又將如何演繹？

銷售額從破1000億到破2000億，陽光城只用了一年時間（2018-2019年），收獲了“閩系黑馬”“千億新貴”這樣的美譽和標簽，一時風頭無兩。然而三年后，把它送上頭條的卻是退市消息。

由于在今年5月15日至6月9日期間，連續20個交易日的每日收盤價均低于1元，ST陽光城觸及深交所規定的股票終止上市情形，于8月4日被深交所“宣告”結局：股票被終止上市交易，且不進入退市整理期，將在深交所作出終止上市決定后15個交易日內摘牌。

事實上，危機早有端倪。2021年10月，陽光城泰康系董事在審議三季報的董事會議上投反對票，陽光城經營惡化問題浮出水面。由盈轉虧的三季度業績發布后，陽光城被多家評級機構下調相關信用等級，在資本市場也遭遇一輪“股債雙殺”。

彼時作為戰投的泰康，不惜折半價“甩賣”，在2021年底至2022年間幾乎清空了手中所持的陽光城股份。同期陽光城連續兩年虧損，2021-2022年累計虧損達195.05億元，加上陽光城創始人林騰蛟質押危機顯現，公司股價進一步下跌。

截至今年6月9日收盤，ST陽光城報0.37元/股，與10.5元/股的高點相去甚遠；總市值15億元，較最高點蒸發超95%。停牌前，ST陽光城有14.25萬股東，戶均持股市值約1.07萬元。

另據陽光城今年5月的一份公告，陽光城已到期未支付的債務本金合計達647.32億元。這些股東和債權人正與陽光城一同經歷艱難時刻。

正在渡劫的還有多家房企。包括早一步黯然摘牌的藍光發展、美好置業、宋都股份、粵泰股份，以及同樣在1元面值保衛戰中潰敗的千億閩系房企泰禾，還有還不上2000萬商票的富力地產、被債權人申請重整的金科股份、努力保殼的泛海、負債逾2.4萬億元的恒大等等。

房企以資金鏈為命脈，但不少資本正離他們遠去。

曾幾何時，地產企業還是資本的“座上賓”，尤其與險資“雙向奔赴”：比起高息發債，作為長線低成本資金的險資備受房企青睞，可大幅降低資金成本，拓寬融資渠道；地產行情景氣時，險資通過投資地產也掙得盆滿缽滿。

從運作手法看，保險機構主要以收并購、債權和股權投資等方式介入房企運營。例如2016年，泰康人壽通過旗下泰康資產舉牌保利發展，成為后者第二大股東；另一邊，“寶萬之爭”進入白熱化，舉牌萬科的險資也很兇猛。

到2019年，險資布局地產股再掀一波熱潮。例如偏愛地產股的中國平安，是旭輝、碧桂園等多家上市地產公司的主要股東，在2019年對華夏幸福、中國金茂等房企進行了增持；2020年一季度，中國人壽增持萬科，到年末時退出前十股東，但新晉保險股東新華人壽選擇了增持；前述提到的泰康系入股陽光城，也落地于2020年。

在“蜜月期”，地產公司同樣積極入股保險公司。例如泛海系在2015年認購民安財險51%股份，后又參與民安財險增資；萬達于2014-2015年間入股百年人壽；泰禾擬發起設立海峽人壽等。

局勢急轉直下發生在2021年。當年房地產業在調控下出現急剎車，新房銷售及回款表現承壓，加上外部融資受阻及債務償付高峰到來，板塊風險暴發。

險資與地產公司開始陸續“分手”。大家人壽、中國人壽、和諧健康、君康人壽等險企都對所持地產企業股票進行了減持。2021年前三季度，中國人壽連續減持萬科A、招商蛇口兩家公司股票；11-12月，大家人壽累計減持金地集團5%的股份；另外金融街和首開股份也被減持。

減持或繼續持有的代價都不小。泰康入股陽光城一年，浮虧逾10億元；手握多家房企股權的平安，2021年歸母凈利潤更是同比下降近三成，主因就是受華夏幸福相關投資資產進行減值計提等調整的影響，減值計提等相關調整金額合計高達432億元；被卷入恒大巨虧漩渦的合眾人壽，截至目前，2022年報、2023年一季報仍然“難產”。

保險與房企這段約十年的愛恨糾葛，部分已有終局，還有一些仍未落幕，下一步又將如何演繹？

從地產行業前景來看，當前已有一些支撐因素。首先是政策轉向，自2022年底開始，房企融資政策就有所優化，同時監管引導不斷優化限購限貸政策、降低首付比例和房貸利率等，多地房貸利率降至歷史低點。今年7月下旬，中央政治局會議表態“適時調整優化房地產政策”，隨后住建部提出落實好個人住房貸款“認房不認貸”等政策措施。

另一方面，中銀證券表示，當前面臨退市風險的企業仍屬個別現象，市值占115家房地產A股公司總市值的比重僅2%，對板塊影響相對有限，強化退市制度有助于保證股市合理供給，利于行業加速出清。

政策轉向加上“掉隊”房企集中退市，令一些投資者認為房地產利空出盡。7月以來，此前長期處于跌幅榜首的房地產板塊累計反彈了約15%。

但也有業內人士提醒當前不宜過分樂觀，目前僅是政策底和市場底相對明確，不代表地產行業利空整體出盡，預計房企分化將持續。瑞銀內地/中國香港房地產投資研究部主管林鎮鴻在接受媒體采訪時表示，民企近年融資困難、頻繁爆雷，未來三年內都很難回到土拍市場拿地，還將經歷一個去杠桿的過程，盈利和規模會逐步縮減。因此機會將留給有融資能力的企業，主要是國企。

林鎮鴻的分析可從市場上得以印證——國企或頭部房企目前仍能得到險企馳援。例如2022年首虧、在這輪違約潮中還未“失守”的遠洋集團，雖當前面臨債券價格頻繁異動、董事局人員調整等風波，但今年6月獲得兩大險企股東進場，中國人壽及大家人壽針對遠洋集團成立了聯合工作組，同時聘請了財務顧問為在遠洋的調查中提供服務。

還有不少險企從投資房企地產股，轉為投資不動產項目。開年不到2個月，險企不動產投資相關項目數已達到15個，為有數據以來歷年同期最高。據中國保險業協會官網披露，上半年，以平安、太保等為代表的險企進一步加大對一線城市不動產領域的投資，其中平安人壽上半年已累計披露了對五個大額不動產項目的投資，累計出資總額超過500億元。

在業內分析人士看來，經歷了近兩年的深度調整，很多不動產項目的價值已經跌入低谷，當下出手投資的性價比很高，既符合盤活存量資產的政策導向，也和保險公司長期資金配置需求相適應；此外，相較投資地產股，險企直接投資優質不動產項目，可以更好進行風險把控，后者在宏觀經濟修復、地產行業回暖的預期下，有望帶來較好的長期投資收益。

不過，不可否認，投資地產，讓險資很受傷，而險資投資壓力現在并未明顯減弱。有險企高管就明確表示，2023年是最難的一年，一改以往要么投資端壓力大、要么負債端壓力大的局勢，今年是投資負債“雙殺”。從今年以來，保險公司密集更換投資領域負責人的數量來看，保險業的投資仍在求變應變中謀求突圍。

資產端的壓力需要釋放，傳導于負債端，倒逼負債端進一步調整結構，這樣才能真正促進穩健的高質量發展。