來源：慧保天下

　　上半年以來，壽險行業利潤波動劇烈，猶如坐過山車般跌宕起伏。

　　在第二季度償付能力報告披露之際，受宏觀經濟以及投資市場下行影響，壽險行業整體利潤水平顯著下滑，五成壽險公司凈利潤“縮水”。近期，從第三季度償付報告披露數據來看，隨著權益市場的回暖，險企投資收益大幅提升，又推動了凈利潤的“狂飆”。2024年前三季度，75家壽險公司凈利潤合計超2800億元，同比強勁增長128.57%。

　　在巨虧與巨賺的反復橫跳中，壽險公司凈利潤的波動頻繁引發討論，各保司利潤表現的一時變化更是在輿論場中被不斷放大，時而傳出壽險行業“業績集體大漲”的消息，時而又出現某壽險公司“業績慘遭滑鐵盧”的報道。

　　利潤的波動始終牽動著投資者和消費者的心，在輿論場上，凈利潤似乎成了被用來衡量一家保險公司“好”與“壞”最簡單且最直觀的指標。然而，保險公司的價值真的僅僅取決于凈利潤嗎？凈利潤的大幅波動又是否意味著保險公司的經營出現了不可忽視的問題？

　　凈利潤劇烈波動背后

　　被忽略的“750曲線”、股市波動與負債端利潤釋放時序

　　事實上，保險公司，尤其是壽險公司的凈利潤波動并非由單一因素所致，而是受到多種復雜因素的綜合影響。

　　對于保險業而言，“750天移動平均國債收益率曲線”（以下簡稱“國債750曲線”）的變化對保險公司利潤的影響不容小覷。無論是償付能力基礎下的準備金負債還是凈利潤中會計準備金，其評估折現率都是以國債750曲線為基礎，這導致一旦國債750曲線下滑，險企將不得不大量計提準備金，進而影響其利潤表現。

　　自2021年下半年以來，利率中樞持續下行，各期限國債收益率均出現了不同程度的下降。從財政部官網公布的最新中國國債收益率曲線可以看到，10年期國債利率目前約為2.13%，較2021年同期已經下跌了76個BP。這意味著，隨著國債750曲線的下探，保險公司需要按照評估標準計提更多的準備金，將直接導致利潤進一步下降。

　　責任準備金大幅度計提給中小險企利潤表現帶來的影響更是超乎想象的。以一家規模在400億-500億元左右的中小險企為例，假設其大部分資產來源于普通壽險，那么僅2024年1月份，就需要追加計提1億元左右，而這樣的公司，即便是盈利，也很難超過1億元，所以利潤注定會大幅下滑，甚至巨額虧損。

　　資本市場的震動同樣也令保險公司駭然不已。許多險企依賴資本市場的投資收益來實現利潤增長，因此當上半年股市表現普遍不佳時，投資收益未能如預期增長，直接導致了多家保險公司利潤下滑。有業內人士甚至估算稱，“中國股市跌一個百分點，壽險業虧損300億”。

　　然而，隨著股市逐步回暖，部分保險公司的利潤表現也迅速反彈。從9月24日三大金融部門聯合發聲，釋放重磅利好，到9月30日放假前最后一天，僅僅4個交易日的股市暴漲，保險公司盈利情況就發生了翻天覆地的變化。從第三季度償付能力報告來看，上市險企如國壽、太保、新華等凈利潤均暴增60%及以上。這還只是上市公司，非上市險企三季度的凈利潤也是齊刷刷大漲，償付能力充足率甚至因此有顯著改善。

　　有業內人士補充指出，保險公司的業務節奏和負債端利潤釋放時序同樣對利潤產生影響。保險產品的銷售通常具有季節性，某些時段的保費收入可能顯著增加。然而，保險業負債端的利潤釋放并不是即時的，而是遵循一定的時間序列。

　　值得注意的是，無論是國債750曲線，還是股市波動，抑或負債端利潤釋放時序等因素，影響的均是保險業一時的利潤表現情況。而保險行業本身的長期特性決定了，其業務的開展和價值的實現往往需要經過較長的時間跨度。因此，僅僅依靠當年利潤表中的凈利潤來評估壽險公司的價值無疑是片面的。

　　走出利潤指標迷思

　　“長錢短投”“資產實時波動”“負債為估計值”下，資負匹配才是關鍵

　　在中國壽險行業粗放式發展時期，跑馬圈地，搶占市場成為主流趨勢，這使得過去評判保險公司的標準往往側重于規模、行業排名和極致的投資收益率，卻在很大程度上忽視了對價值的關注。

　　然而，時至今日，面對利率中樞持續下行、資本市場的劇烈波動以及利差損風險的重重圍困，保險業已然到了刻不容緩的關鍵時刻，亟需拋卻長久以來的慣性思維，大力加強資產端和負債端的有效聯動，加快由追求速度和規模向價值和效益轉變，以全力應對低利率環境帶來的根本性挑戰。

　　正如金融監管總局副局長肖遠企在解讀“新國十條”時所指出的，在發展理念方面，保險業要樹立正確的經營觀、業績觀、風險觀，改變過去由追求快速發展、以保費驅動的外延式發展模式，向資產和負債聯動的內涵式發展模式轉變，體現以價值和效益為中心，真正滿足廣大人民群眾對保險業多層次、多樣化需求。

　　這一理念的轉變進一步表明，就行業價值而言，凈利潤的短期波動并非關鍵所在。

　　與其他實體企業不同，保險公司通常是先構建資產負債表，而后才形成利潤表，在資產配置時必須充分考量長期負債所帶來的影響。

　　一般來說，保險公司的資產負債表呈現出兩端同時波動的狀態，這與實體企業相對穩定并逐步累加的資產負債情況不同。從負債端來看，保險公司每銷售出一張保單，所獲取的保費并非直接與負債端對客戶賠付義務相對應，負債準備金是由精算部門根據會計規則評估得出的估計值。而在資產端，保險公司投資組合涵蓋債券、股票等多類資產，受市場利率、宏觀經濟、貨幣政策及風險事件等影響，資產價值是隨資本市場實時波動的。

　　此外，保險資金存在“長錢短投”的情況。保險公司負債期限較長，即由保單形成的長期資金。然而，由于缺乏長期資產和為了提升短期收益等原因，保險公司資產端的投資期限普遍短于負債期限。“長錢短投”的情況會給保險資金帶來兩方面壓力：一是相對短期的資產到期后所面臨的再投資壓力以及保險公司每年新增保費帶來的新增資金配置壓力；二是投資收益下行可能導致投資收益難以覆蓋負債端成本，加大資產負債的錯配風險。

　　保險業“長錢短投”“資產實時波動”以及“負債為估計值”的三大特征，導致資產負債匹配成為保險投資的第一要務。為了抵御利率下行風險并穿越利率周期，保險公司需確保資產能夠持續支持負債，以應對未來的理賠和收益支付。

　　盡管凈利潤是衡量公司經營成果的重要指標，但它極易受到短期市場波動和會計政策的影響，難以全面反映保險公司的長期可持續發展能力。相比之下，凈資產綜合考量了資產和負債的實際情況，更能凸顯保險公司的真實情況。正因如此，在資產負債的“雙滑軌”中，實現凈資產而非凈利潤的良性增長才是保險業投資及未來發展更為核心的目標。

　　重新定義優質保險公司

　　強大股東背書、雄厚資本支撐、跨周期穩健運營

　　對于保險公司客戶而言，在評判一家壽險公司時，有哪些指標值得關注？規模越大越好，利潤越高越好，還是產品收益率越高越好？

　　在一個外部環境快速變化的時代，客戶手中的人身險保單，存續期間動輒10年起步，甚至可達20年、30年，乃至終身。一旦想明白了這一點，就能夠迅速得出結論：人身險保單最為重要的并非一時的表現，而是長期的相對確定性。這是人身險產品作為一種風險保障工具、一種財富管理工具，相較于其他金融產品最大的競爭力所在。體現到對保險公司的要求上，便是要求保險公司具備超強的跨周期穩健經營能力。

　　可以看到，2024年上半年利潤波動很大的壽險公司，其中一些恰恰是經營長期經營非常穩健的公司。除了幾家實力雄厚的頭部壽險公司始終保持著較為穩定的發展態勢之外，一些合資險企也在市場中展現出獨特的優勢。

　　當然，若要判斷一家保險公司能否穩健經營，僅僅考慮當年經營情況等短期指標是遠遠不夠的，更需要從多個方面進行綜合考量，并且著眼于長期表現。比如，股東的實力和支持力度、資本實力的雄厚程度、公司治理結構的完善與否、公司長期經營狀況是否穩健、產品策略是否滿足客戶需求等等，這些因素共同作用，對保險公司的穩健經營產生著深遠影響。

　　以合資公司中英人壽為例，該公司依托雙方股東的強大實力與深遠影響，在注重業績增長的同時，更著眼于長期價值的創造，這與近期發布的“新國十條”中強調的保險行業高質量發展路徑相一致。

　　其雙方股東中糧資本、英杰華集團，前者隸屬的中糧集團，為該公司的行穩致遠奠定了堅實基礎，而英杰華集團擁有超過325年的保險經驗，為該公司帶來了穿越經濟周期的寶貴經驗和長線資本管理的智慧。在保險行業下行壓力下中英人壽依舊展現出穩健的經營能力和優異的投資成績。

　　優異的投資表現得益于險企對資產端、資負匹配等的高度重視，也取決于專業化的團隊建設——低利率時代，投資難度顯著加大，投資團隊是否專業成為決勝關鍵，而對于壽險公司而言，所謂專業就是在深刻理解保險資金屬性基礎上，以穿越周期為主線，準確把握市場機遇。

　　在投資端持續表現良好的合資險企，莫不高度重視投資團隊的建設。根據媒體報道顯示，中英人壽配備了一支近60人的全流程自主投資管理團隊，在投資時，其投資團隊會將期限較長的固定收益資產作為優先配置對象，當市場處于波動較大的時期，投資團隊則會通過配置高流動性資產的方式，增強公司的抗風險能力，以此保障資產能夠穩定增長。數據顯示，中英人壽2021—2023年三年平均綜合投資收益率為5.46%，2023年綜合投資收益率也高達6.42%，均處于行業領先水平。

　　除此之外，老牌壽險公司，如友邦人壽、人保壽險則是在復雜多變的市場環境中，持續展現了增長韌性，今年前三季度，兩家公司的綜合投資收益率亦超過9.0%，且近年來他們的新業務價值均持續以兩位數的增速穩步增長。

　　保險行業的發展絕非一朝一夕之功，而是一個漫長的歷程?；仡欀袊鴫垭U行業的發展軌跡，壽險市場歷經了大發展、大繁榮、大提升的增量黃金時代，如今，已由單純的增量驅動轉變為存量與增量共同驅動的模式，步入了轉型發展階段。

　　在這場聲勢浩大的轉型浪潮與行業劇變之中，險企猶如逆水行舟，不進則退。只有具備強大的跨周期穩健經營能力，保險公司才能在復雜多變的市場中站穩腳跟，為客戶提供長期穩定的保障，推動行業持續健康發展。

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責任編輯：秦藝