◎記者 何奎

　　面對市場利率中樞持續(xù)下行“大考”，調(diào)整經(jīng)濟假設成為上市險企普遍的選擇。2023年，A股5大上市險企集體下調(diào)壽險經(jīng)濟假設，投資收益率假設均下調(diào)到4.5%，風險貼現(xiàn)率假設下調(diào)到8%至9.5%區(qū)間，而上一次的普遍調(diào)整則是在7年前。

　　在業(yè)內(nèi)人士看來，上市險企適應市場環(huán)境變化合理審慎調(diào)整經(jīng)濟假設，并不影響險企經(jīng)營的基本面，反而內(nèi)含價值和新業(yè)務價值指標可信度會隨著假設調(diào)整提升。未來，“利差損”依舊是困擾險企長期健康發(fā)展的行業(yè)共性問題，資產(chǎn)負債匹配管理能力強的險企更具長期優(yōu)勢。

　　經(jīng)濟假設兩大指標下調(diào)

　　2023年A股5大上市險企年報顯示，各險企投資收益率假設普遍從5%下調(diào)到4.5%，風險貼現(xiàn)率假設從10%至11%區(qū)間調(diào)降到8%至9.5%區(qū)間。投資收益率假設和風險貼現(xiàn)率假設均屬于經(jīng)濟假設。

　　部分業(yè)務投資收益率假設也下調(diào)至同一水平。中國平安下調(diào)壽險及健康險業(yè)務內(nèi)含價值長期回報率假設至4.5%，中國人保下調(diào)傳統(tǒng)險投資收益率假設至4.5%，新華保險下調(diào)非投資連結(jié)型壽險資金投資回報率假設至4.5%，中國太保下調(diào)長期險業(yè)務投資收益率假設至4.5%，中國人壽下調(diào)投資回報率假設至4.5%。

　　不過，各家機構(gòu)風險貼現(xiàn)率假設調(diào)整幅度不一。中國平安風險貼現(xiàn)率假設從11%下調(diào)至9.5%，中國人壽從10%下調(diào)至8%，中國人保從10%下調(diào)至9%，中國太保和新華保險均從11%下調(diào)至9%。

　　上市險企選擇下調(diào)經(jīng)濟假設，主要是應對市場利率中樞持續(xù)下行的環(huán)境變化。據(jù)東吳證券非銀金融團隊測算，2023年上半年，A股上市險企平均凈投資收益率約3.76%，總投資收益率約3.66%，與5.0%的內(nèi)含價值長期投資收益率假設差距分別達到1.24個百分點和1.34個百分點。投資收益率假設和風險貼現(xiàn)率假設均面臨下調(diào)壓力。

　　針對經(jīng)濟假設調(diào)整，中國平安首席財務官張智淳在業(yè)績發(fā)布會上解釋稱，因為對公司內(nèi)含價值有下降壓力，此次調(diào)整相比以往更加合理審慎。投資收益率調(diào)整充分考慮市場環(huán)境的變化，壽險是長期業(yè)務，投資回報注重長期；風險貼現(xiàn)率的調(diào)整充分考慮匹配模型，以及中國精算師協(xié)會關(guān)于投資收益率和風險貼現(xiàn)率之間的聯(lián)動測試機制。

　　價值指標可信度提升

　　對于險企而言，投資收益率假設和風險貼現(xiàn)率假設是其內(nèi)含價值以及新業(yè)務價值測算的重要指標。投資收益率下調(diào)，險企內(nèi)含價值和新業(yè)務價值均下降；風險貼現(xiàn)率下調(diào)，險企內(nèi)含價值和新業(yè)務價值均上升。

　　在業(yè)內(nèi)人士看來，內(nèi)含價值是指在充分考慮總體風險的情況下，分配給適用業(yè)務的資產(chǎn)所產(chǎn)生的股東現(xiàn)金流的現(xiàn)值，因此可以用于評估險企真實經(jīng)濟價值；新業(yè)務價值是由新業(yè)務活動所創(chuàng)造的價值增量，可以用于觀察險企的成長性和長期盈利能力。

　　經(jīng)濟假設下調(diào)會給險企帶來哪些影響？招商證券非銀金融研究團隊認為，投資收益率假設和風險貼現(xiàn)率假設的聯(lián)動下調(diào)將起到一定程度的對沖作用，如果風險貼現(xiàn)率下調(diào)幅度大于投資收益率，對內(nèi)含價值的負面影響將更小。整體而言，在利源結(jié)構(gòu)中利差占比越高的產(chǎn)品和公司對投資收益率和風險貼現(xiàn)率假設的調(diào)整越敏感。

　　上市險企對經(jīng)濟假設進行調(diào)整，通常是市場環(huán)境和預期發(fā)生較大變化，通過合理調(diào)整假設可以提升險企內(nèi)含價值和新業(yè)務價值等價值指標的可信度。

　　招商證券非銀金融研究團隊表示，保險公司采用激進假設，如過高的長期投資收益率和過低的風險貼現(xiàn)率，將會使險企承擔較大的投資風險，一方面導致當期內(nèi)含價值和新業(yè)務價值“虛高”；另一方面也會降低“利差益”，使得未來年度內(nèi)含價值和新業(yè)務價值逐步衰減并壓縮利潤空間。因此，投資收益率和風險貼現(xiàn)率假設的合理性，對提高險企評估價值的可信度，對險企短、中、長期持續(xù)經(jīng)營都具有重要意義。

　　經(jīng)濟假設調(diào)整不影響險企基本面

　　在業(yè)內(nèi)人士看來，時隔7年后，上市險企再次選擇調(diào)整經(jīng)濟假設，主要是適應市場環(huán)境變化，調(diào)整只改變財務數(shù)據(jù)的表現(xiàn)結(jié)果，對險企自身經(jīng)營影響不大。長期來看，在市場利率下行環(huán)境中，負債端產(chǎn)品銷售增量和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化，以及資產(chǎn)端投資收益表現(xiàn)才是險企價值的決定因素。

　　近年來，市場利率中樞下行速度較快，而具有剛性兌付屬性的存量高利率保單給險企帶來“利差損”壓力。中國人壽總裁利明光表示，絕大部分長期的保險業(yè)務與利率是息息相關(guān)的，所以壽險行業(yè)經(jīng)營的一個非常重要的任務是利率風險管理。

　　周期，是任何一個經(jīng)濟體和企業(yè)都無法逃避的歷史規(guī)律。中國平安聯(lián)席首席執(zhí)行官、副總經(jīng)理郭曉濤近期在接受記者專訪時說：“壽險是長周期行業(yè)，都會碰到利率上行和利率下行。得益于優(yōu)秀的資產(chǎn)負債管理，我們的資產(chǎn)負債久期敞口只有三年，優(yōu)于行業(yè)平均水平，因此不用過多擔心‘利差損’風險。”

　　展望未來，壽險行業(yè)仍有望出現(xiàn)負債端和資產(chǎn)端的共振回暖。國泰君安非銀金融研究團隊認為，當前壽險行業(yè)負債端得益于居民旺盛的保本儲蓄需求，仍然維持較高的景氣度；資產(chǎn)端隨著經(jīng)濟預期逐步向上，預計投資收益將實現(xiàn)明顯改善。

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責任編輯：張文